近期，自然资源部、国家林业和草原局发布“38号文”，引发关于该文冲击传统土地财政模式的广泛讨论。此外，2025年我国城镇化率迈至67.9%，城镇化发展进入下半场，叠加房地产市场深度调整，曾支撑地方财政数十年的土地财政模式迎来根本性挑战，收支矛盾、债务风险、结构调整等问题集中凸显。
土地财政逐步退潮，培育新型财源、拓宽财政增收路径，已成为地方财政高质量发展的必然要求。在此背景下，城望研究院特编撰“土地财政”系列研究文章，结合地方财政运行与城投发展实际，聚焦并解答三大核心问题：
1.土地财政退潮，股权财政能否接力？（点击阅读）
2.土地财政退潮，国有“三资”能否成为新支柱？（点击阅读）
3.土地财政退潮，城投如何找到第二增长曲线？
国有“三资”凭借存量规模与市场化潜力，成为土地财政退潮后城市现金流的核心新支柱。城投作为政府激活三资价值、衔接政府与市场的关键载体，如何在城市现金流体系中探索并打造增长“第二曲线”，是关乎城市未来和城投自身转型发展的重中之重。
01
城投在城市现金流系统中的功能短板
城投在激活国有“三资”现金流潜力、重构城市现金流系统中扮演着核心角色，但长期以来，其形成的“重融资、轻运营”“重公益、轻效益”的发展模式，使其在市场化运营、风险防控、价值创造等方面存在诸多短板，难以充分适配城市现金流系统重构的需求。传统城投的职能是地方政府的投融资平台，主要任务是承接政府基建项目、提供市政服务、撬动社会资本，缺乏市场化的资产运营、项目管理与价值创造能力。当前，多数城投对持有的国有“三资”仅进行简单的租赁、出让，未能进行精细化、专业化的运营开发，导致国有“三资”的价值被低估，现金流生成效率低下，难以形成持续的运营性收益。多数城投同时承担着政府公益类项目建设与市场化经营类业务，两类业务边界模糊，缺乏清晰的分类管理与考核机制。公益类项目通常具有投资大、周期长、收益低的特征，占用了城投大量的资金与资源，导致其难以将精力集中在国有“三资”的市场化运营上，并且经营类业务的盈利性受到严重制约，现金流的自我平衡能力受到较大约束。长期以来，城投融资以政府信用为背书，还款来源高度依赖土地出让收入与政府财政补贴，土地财政退潮后，其还款来源受到直接冲击。同时，城投的融资资金多投入到长期基建项目，形成的资产难以快速转化为现金流，导致现金流的流入与债务偿还的支出不匹配，债务风险持续累积，制约了其在国有“三资”开发中的盘活能力。当前，多数城投缺乏市场化的经营管理、资本运作、产业投资人才，难以适应国有“三资”市场化开发的需求。同时，城投的考核机制仍以政府指令性任务为主，缺乏与市场化经营业绩挂钩的考核与激励机制，员工的市场化运营积极性不足，难以充分释放现代化国企的经营活力和效率。综上所述，城投要更好发挥在城市现金流系统中的功能，必须突破传统发展模式，通过功能优化与能力提升，构建契合城市发展与自身可持续的增长“第二曲线”。城投作为衔接政府与市场的关键载体、城市现金流结构的核心参与主体，其打造增长“第二曲线”，本质是遵循城市现金流系统运行规律，实现从土地财政时代融资建设主体向城市综合运营主体转型的过程。核心逻辑围绕国有“三资”价值转化展开，通过撬动城市四大现金流，打造与城市高质量发展深度融合、协同联动的可持续发展模式（图1）。图1：城市现金流视角下城投增长“第二曲线”的构建逻辑（一）逻辑起点：深度挖掘城市资产运营性现金流
结合国务院国资委党委书记、主任张玉卓关于“做强做优增量，盘活存量”的工作要求，深度挖掘城市资产运营性现金流，是城投开辟增长“第二曲线”的逻辑起点。
城市资产运营性现金流是土地财政退潮后城市现金流的核心新增长点，其区别于土地出让的一次性资本性收入，依托国有存量资产、资源的市场化运营形成持续收益，契合城市“运营型增长”的核心需求。
一方面，城投作为国有“三资”确权、整合、运营的实施主体，坚持智能化、绿色化、融合化方向，对各类闲置低效、利用不充分及难以直接产生经济效益的资源进行盘活转化，培育形成具备稳定收益与市场价值的经营性资产。
另一方面，通过运用资产支持证券（ABS）、不动产投资信托基金（REITs）、商业房地产抵押贷款支持证券（CMBS）等市场化金融工具，将国有资产收益权、特许经营权等转化为标准化可交易金融产品，有效盘活存量资产、提升资产流动性。
通过积极盘活利用存量资源资产让资产“活”起来，既能为城市持续补充资产运营性现金流，又能推动城投自身收益与城市资产运营深度绑定，有效打破以往过度依赖土地相关融资的单一收益模式，为构建增长“第二曲线”筑牢坚实支撑。
（二）关键支点：协同提升产业经营性与居民消费性现金流
城市四大现金流并非孤立运行，而是相互关联、有机协同。资产运营性现金流的持续壮大，将有效带动产业发展与居民消费现金流实现循环升级。在此基础上，推动产业经营性现金流与居民消费性现金流协同提升，成为城投构建增长“第二曲线”的关键支点。
结合国资委“用赋能型经济组织替代管控型组织架构，用长期价值思维替代短期效益导向”的工作要求，城投以国有“三资”市场化运营为抓手，将生态、文旅、市政等资源开发与产业培育、消费激活相结合，通过打造特色产业载体、完善民生服务设施，推动城市产业集聚与消费场景升级。
一方面，能够提升企业经营效益与税收贡献，持续壮大产业经营性现金流；另一方面，能够创造就业岗位、释放居民消费潜力，拉动居民消费性现金流增长。
产业与居民现金流的同步提升，将进一步反哺城市资产价值增值，持续拓宽城投资产运营的收益空间，进而形成“资产运营-产业消费-资产增值”的良性循环，为增长“第二曲线” 实现外延拓展奠定基础。
（三）底层保障：衔接财政统筹性现金流
财政统筹性现金流是调节城市现金流系统的核心抓手。为更好服务现代化产业体系建设、促进科技创新与产业创新深度融合，城投应主动对接财政统筹性现金流，在资源科学统筹配置、杠杆效应有效放大上主动作为、精准发力，这也是城投开辟增长“第二曲线”的重要保障。
城投作为衔接政府财税资金与政策资源的关键传导载体，一是可将财政引导资金精准投向国有 “三资” 开发、产业培育扶持等重点领域，保障各类现金流转化项目落地见效；二是将自身市场化运营收益有序回流财政体系，有效补充地方财政收入，持续增强财政统筹性现金流的可持续运行能力；三是依托自身市场化投融资能力，通过股权合作、PPP、资产证券化等方式撬动社会资本，充分放大财政资金杠杆效应，推动财政统筹性现金流与社会资本的深度融合、协同发力。
总结来说，城投增长“第二曲线”的构建逻辑，本质是自身发展与城市现金流系统运行的深度耦合，其以国有“三资”价值转化为核心抓手，实现从重融资轻运营、重建设轻效益向融资与运营并重、效率与效益协同的转型，通过挖掘资产运营性现金流、联动产业与居民消费性现金流、衔接财政统筹性现金流，最终成为激活城市现金流新支撑体系的核心力量，实现自身高质量发展与城市财源建设的双向赋能。
03
在城市现金流系统中，
结合城市现金流系统运行规律，城投开启增长“第二曲线”需从以下四个方面精准发力（图2）。
（一）围绕城市资产运营性现金流，做精国有资产特许经营业务
城市资产运营性现金流是土地财政退潮后城市现金流的新支柱，要求城投重点挖掘“金木水火土数”等国有资产、资源（表1）。依托政府授权，城投积极完成国有“三资”的确权登记、市场化估值与规范化整合，破解部分国有“三资”权属模糊、分散闲置的痛点，将生态、市政、文旅、农业等领域的公共资源转化为可交易、可运营、可估值的经营性资产。在此基础上，重点聚焦文旅、市政、水务、停车、城市广告等优质特许经营领域，进行精细化运营与价值深挖，形成稳定的城市资产经营性现金流。例如，市政类城投可对城市公共空间、停车场、广告位进行一体化整合运营，通过智慧化管理提升运营效率；水务类城投可围绕供水、污水处理核心业务，拓展中水回用、水环境治理等增值业务，提升资产的现金流生成能力。（二）围绕城市产业经营性现金流，做优产业投资与城市运营业务产业经营性现金流是城市现金流体系的核心根基，其规模能级与质量效益直接决定城市经济的内生“造血能力”，为城投高质量发展提供坚实的产业支撑。这要求城投平台跳出单一资产运营的传统思维，推动国有“三资”开发与城市产业培育深度融合，依托自身资源整合优势，将闲置低效工业用地、存量办公楼宇等国有资产，改造升级为特色产业园区、双创孵化基地、中小企业培育平台，为产业集聚发展提供优质物理空间。同时以财政引导资金为支点，更加主动融入国家创新体系，促进科技创新和产业创新深度融合。通过股权合作、PPP等市场化模式撬动社会资本，参与战略性新兴产业的培育与布局，强化新能源、新能源汽车、新材料、航空航天、低空经济、量子科技、6G等领域布局，超前谋划具身智能、生物制造、海洋能、绿色船舶等未来产业新赛道。城投通过产业载体运营、资源精准对接为市场主体赋能，既能够有效提升企业经营效益与地方财税贡献，持续壮大城市产业经营性现金流，也可通过产业园区租金、产业投资分红等方式形成新的收益增长点，实现自身发展与城市产业发展的同频共振、双向赋能。（三）围绕城市居民消费性现金流，做强民生服务运营业务居民消费性现金流是城市经济循环的“最终实现”环节，其活力直接影响城市现金流系统的循环效率，也为城投提供民生领域的运营和发展空间。为此，城投需紧扣居民消费升级需求，找准自身优势，杜绝“内卷”式竞争，推动资源开发与民生服务、场景建设深度融合，统筹盘活市政公用、生态文旅、社区配套等三类核心资源：一是盘活市政公用资源，挖掘城市道路、桥下空间、闲置场站等载体资源，布局建设便民商业综合体、社区服务中心、智慧停车场等消费场景，完善城市生活服务配套；二是深度开发生态文旅资源，依托山水林田湖草等生态资源，整合打造文旅休闲街区、乡村旅游驿站、康养休闲园区等业态，培育“文旅+”复合经济增长点；三是激活社区配套资源，通过改造升级老旧小区闲置资产、社区服务用房等，建设便民食堂、养老照料中心、亲子成长空间、邻里活动中心等民生服务载体，实现服务供给与消费需求精准匹配。上述举措既能丰富城市消费供给、拓展就业渠道，助力居民增加工资性与财产性收入，切实激活居民消费性现金流；又能推动城投从传统基建投融资向民生服务运营转型，通过民生服务运营收益、场景经营管理费等形成多元盈利板块，真正让居民消费性现金流增长成为城投构建增长 “第二曲线” 的重要支撑。财政统筹性现金流作为调节城市现金流系统的核心工具，与国有资产保值增值、国有资本经营预算收入上缴、中国特色现代企业治理新机制构建紧密关联，是城投构建增长“第二曲线”的重要保障。一是立足国有资产保值增值核心目标，精准发挥财政资金撬动作用。城投需坚守国有资产运营主体职责，将财政引导资金与政策性资源聚焦在国有“三资”确权整合、低效资产盘活、产业载体升级、民生服务供给等关键领域，通过市场化运营模式推动闲置资源向经营性资产转化、低效资产向高效资产升级，为财政统筹性现金流注入可持续动能，二是严格落实国有资本经营预算收入上缴要求。城投应严格遵循国有资本经营预算管理相关规定，根据年度经营状况，将市场化运营产生的利润收入、国有股股息红利收入、产权转让收入、清算收入等符合条件的收入，按比例足额上缴国有资本经营预算，全面提升财政统筹性现金流的资金效能。三是以构建中国特色现代企业治理新机制为保障，筑牢资金安全与风险防控防线。摒弃过往“重举债轻管控”的模式，以现金流为核心重构债务管控体系，实现债务偿还与自身运营性现金流、资产收益现金流的精准匹配；探索建立与企业经营业绩、国有资产保值增值、风险防控水平挂钩的激励约束机制，引进培育专业化运营管理人才，推动财政统筹性现金流的杠杆效应与现代企业治理的制度优势深度融合，为开辟增长“第二曲线”提供资金、治理、风险防控三重保障。以国有“三资”市场化运作为核心，深耕资产运营性现金流，联动产业经营性现金流，激活居民消费性现金流，衔接财政统筹性现金流，推动四类现金流良性循环，既是激活城市现金流新支撑体系的关键抓手，更是城投构建增长 “第二曲线”、实现国有资产保值增值、与城市发展同频共振的关键路径！来源：城望研究院。若文中内容涉及版权问题或需引用授权，欢迎随时通过公众号后台留言与我们联系，我们将第一时间妥善处理。
