案例分享

作为“首个由地方国资控股的全国性休闲食品平台”，良品铺子的这一身份转变，既折射出民营企业在行业竞争中的战略调整需求，也凸显出武汉国资在优化资产配置、深耕本地产业生态上的深远考量。本文以该案例为核心，剖析交易细节，并借此梳理国资收购上市公司的核心动因、收购路径与关键流程。

据了解，长江国贸是由武汉国资委2022年出资设立的大型国际贸易平台公司，注册资本80亿元，是以现代物流、跨境电商、供应链管理等业务为支撑的综合服务平台，集团在冷链、粮食、有色金属、跨境电商等业务贸易规模，位居中部前列、省内第一，2024年营业收入高达860.09亿元。在中东、东南亚、澳洲等全球主产区布局的坚果、果干、牛肉直采基地。

良品铺子成立于2006年，是一家专注于休闲食品领域，业务涵盖研发、采购、销售、物流配送和运营的股份有限公司，已发展成为全渠道、全品类的休闲零食头部品牌，线下门店超2700多家，线上业务覆盖全国主流电商平台，2024年公司营收为71.59亿元。

从良品铺子的发展轨迹来看，此次引入国资并非偶然。作为曾经的“休闲零食第一股”，良品铺子自2020年上市后便面临业绩增长压力——2021年至2023年归母净利润分别为1.82亿元、1.35亿元、1.2亿元，逐年下滑。

一方面，休闲食品行业进入“内卷”新阶段，百草味、三只松鼠等竞争对手持续加码性价比赛道，社区团购、直播电商等新渠道又分流了传统线下客流；另一方面，良品铺子此前高举高打的“高端化”战略遇阻，产品定价与消费者实际需求存在偏差，库存周转压力逐渐增大。

而武汉国资的入局，恰好为良品铺子提供了破局契机。长江国贸作为武汉国资委旗下重点企业，不仅资金充足，还能为良品铺子对接本地产业资源。武汉及周边地区是农产品生产和加工重镇，长江国贸可帮助良品铺子搭建更稳定的供应链，降低原材料采购成本；同时，借助武汉国资在本地商超、文旅等领域的布局（如旗下中百集团、武商集团等零售企业），良品铺子有望进一步打通线下销售渠道，弥补在下沉市场的短板。

对武汉国资而言，收购良品铺子也是一次关键的“战略补位”。此前，武汉国资委旗下的上市公司多集中在科技、公用事业、商业零售等领域，消费制造赛道布局相对空白。良品铺子作为全国性休闲食品品牌，拥有覆盖全国的销售网络和成熟的品牌认知度，收购其控制权既能丰富武汉国资的产业布局，也能借助良品铺子的品牌影响力带动本地食品加工产业的发展，形成“品牌+产业”的协同效应。此外，休闲食品行业受经济周期影响较小，现金流稳定，能为武汉国资的资产组合提供“压舱石”。

武汉国资收购良品铺子并非个例，而是近年来地方国资加速收购上市公司的一个缩影。从2022年上海国资收购叮咚买菜部分股权，到2023年四川国资入股红旗连锁，地方国资在收购上市公司的投资动作愈发频繁。基于国资视角，收购上市公司动因基本包括以下几个方面：

一是政策推动，资产证券化提速。2019年国务院明确提出，国家经开区建设主体符合条件可IPO上市，叠加国企改革行动计划推进，多地要求市属国企需实现整体上市或至少控股一家上市公司。政策红利直接点燃了国资收购热情——为提高国有资产证券化率，地方国资通过收购上市公司注入优质资产，既能优化国有资产配置，也能通过市场化渠道实现保值增值。

二是纾困本地，稳定地方经济基本盘。上市公司是地方经济的“压舱石”，不仅支撑当地就业，更引领细分行业发展。当本地上市公司陷入财务危机或经营困境时，若其主业仍有前景、盈利基础扎实，地方国资常会开展“纾困型并购”。

三是产业整合，以“链主”带动招商引资。不少上市公司是细分产业的“链主”企业，在产业链中占据关键节点。地方国资控股这类企业后，可引导其将优质资产、上下游合作资源向本地集聚。

四是拓宽融资，丰富国资融资工具箱。将优质实体企业纳入国资体系，能显著降低国资的融资难度与成本。除传统的银行借款、发债等间接融资方式外，借助上市公司平台，国资还可通过定向增发、发行可转债等方式开展直接融资。

五是退出变现，解决已投项目流动性难题。地方国资在招商引资、地方建设中，常会投资或持有多个项目，但这类项目多存在流动性差的问题。通过将优质项目装入控股的上市公司，可借助资本市场实现“资产变现”——比如将旗下具备盈利能力的项目注入上市公司，既完成了项目退出，也回笼了资金，提升了国资资产的流动性。

六是提升效率，借市场化机制激活运营。纯国资运营常受多重监管限制，而上市公司在合规框架内更具市场化属性，灵活的激励机制、更高效的决策流程，既能帮助国资实现资产保值增值，也能吸引并留住高端人才。

值得注意的是，地方国资收购上市公司并非“盲目扫货”，而是呈现出明显的“精准化”特征。从已有的案例来看，地方国资更倾向于收购那些具有“区域产业协同潜力”“品牌护城河”“稳定现金流”的企业——良品铺子符合这三大特征，因此成为武汉国资的目标。

国资收购上市公司时，需结合标的公司股权结构、股东诉求、债务情况等设计交易方案，以降低成本、规避风险、实现控制权稳定。实践中，常见的五大核心模式如下：

此次武汉国资收购良品铺子的过程，并非一蹴而就的简单交易，而是一套经过精心设计、环环相扣的系统性操作。综合来看，国资收购上市公司通常包括以下几个关键环节：

第一步：明确目标，锚定长期产业导向。优先以地方十年产业规划为核心，聚焦“强链补链延链”与新质生产力转型需求，确定收购方向，避免以短期财务偿债、资产扩表为主要目标。

第二步：前期筹备，合规与资源铺垫。提前与各级国资监管部门、政府对接，明确审批流程，争取政策支持与资金授权。联合券商投行、并购FA、产业基金等外部机构，挖掘标的并培养自身专业能力。规划资金来源，预留安全边际，平衡资金压力与标的财务状况。

第三步：尽职调查，标的筛选与风险排查。优先选择主业稳定、现金流持续、契合本地产业的标的。联合专业机构开展深度尽调，穿透核查经营、财务、法律风险。

第四步：方案设计，灵活降成本、控风险。综合使用协议转让、定增、表决权委托等模式，规避单一方式局限。以资产评估为基础确定公允价格，设置业绩对赌条款降低溢价风险。借助并购贷、产业基金等降低资金成本，引入市场化股东优化投后整合。

第五步：投后管控，战略落地与协同。以“战略管理型”管控为主，派驻董事长、财务负责人及董秘，参与战略制定，考核财务、市值、战略多维度指标。通过定增落地本地产能、并购新质资产、共建研发中心，拉动产业链集群。保留核心经营团队，推出长期激励计划，减少非经营性干扰，避免决策效率损耗。

第六步：长期运营，平衡利益与持续价值。以“帕累托改进”为原则，保障短期利益不受损。摒弃“征服者”心态，融入企业文化，聚焦长期盈利能力提升，通过上市公司平台持续带动本地产业升级。

武汉国资收购良品铺子的案例，是一次上市公司与国资的“双向奔赴”，既破解了良品铺子的发展困境，又填补了武汉国资在消费制造领域的布局空白，实现了“1+1>2”的协同效应，在国有资本与市场化主体的深度融合中，为地方经济高质量发展注入更多活力。